إعادة الاعتبار للمجاميع العائلية في «صناعة السوق» على أسهمها

قدّمت «ناسداك أو إم إكس» أخيراً مقترحاً لتنظيم دور «مزوّد السيولة» (Liquidity provider) أو «صانع السوق» يعيد الاعتبار للمجاميع العائليّة في صناعة السوق على أسهمها، من خلال تمويل كل مجموعة لصندوق يتولى هذا الدور على أسهم معيّنة وفق اتفاق مسبق وتفويض محدد، مع إدارة البورصة والشركات المعنيّة.

وأوردت الدراسة التي رفعها مستشار البورصة «ناسداك او ام اكس» أخيراً، وحصلت «الراي» على نسخة منها، صعوبات عديدة تعترض إطلاق «مزود السيولة» في السوق الكويتين منها أن سوق الكويت للأوراق المالية يجري فيه عدد قليل من التداولات وهي غالباً تداولات كبيرة، ما يشكل مشكلة بالنسبة لمزود السيولة، إذ انه من السهل لعب دور مزود السيولة في ظل وجود عدد قليل من التداولات. ويصل متوسط عدد صفقات التداول اليومية 110 للشركات التي تتمتع بسيولة جيدة، 61 للسيولة المتوسطة، و4 للسيولة الضعيفة.

وبشكل عام تعتبر هذه مشكلة وحالة صعبة بالنسبة للأسهم ذات السيولة الضعيفة. من جهتها تشكك ناسداك بإمكانية لعب دور مزود السيولة لأسهم الشركات ذات السيولة الضعيفة. وفي هذا الإطار يصل عدد الأسهم التي تعتبر الأكثر جذباً بالنسبة لمزودي السيولة 40 شركة متوسطة الحجم تتمتع بسيولة متوسطة و48 شركة صغيرة تتمتع بسيولة متوسطة.

في المقابل، أكدت الدراسة ان الشركات ومزود السيولة سيحددان الأسهم التي يجب ان يتوفر فيها مزود سيولة. ففي حين يتوجب على سوق الكويت للأوراق المالية التشجيع على وجود مزودي السيولة في جميع الأسهم، إلا انه لا بدّ من أخذ المشاكل التي تم مناقشتها بعين الاعتبار.

مزود السيولة

وحول الجهة التي يجب أن تلعب دور مزود السيولة، لفتت الدراسة إلى انه ليس بالضرورة ان يتوفر لديها رأسمال كبير للعب هذا الدور، وإنما يجب ان تتمتع بمركز محدد ومخاطر محددة.

وأضافت الدراسة أنه بعد الأخذ بعين الاعتبار الوضع في الكويت، فقد توصل الفريق الاستشاري إلى ان الحل الأفضل يكمن بتحديد سوق الكويت للأوراق المالية لبعض الشركات الجاهزة للعب دور مزود للسيولة، وهي غالباً شركات استثمارية أو شركات عالمية متخصصة في هذا النشاط. ونظرياً، يمكن أن تكون شركات وساطة كويتية، ولكن ما دام من غير المسموح لشركات الوساطة إبرام صفقات لحسابها الخاص، فإن هذا يتطلب إجراء تغييرات كبيرة في سوق الكويت للأوراق المالية، وهو بالتالي أمر مستبعد في الوقت الراهن. وقد جاءت ردود فعل السوق مختلطة حول قدرة سوق الكويت للأوراق المالية على إيجاد بعض الشركات القادرة على لعب دور مزود السيولة، ففي حين أبدت إحدى الشركات رغبتها بأن تكون مزوداً للسيولة، أظهرت شركة أخرى تردداً ورأت أنه لن يكون هناك العديد من الشركات التي ستود لعب هذا الدور.

الحل البديل

ولفتت الدراسة إلى انه في حال فشل هذا الحل ولم تبد أي شركة رغبتها بأن تكون مزوداً للسيولة، فإنه يتوجب على سوق الكويت للأوراق المالية البحث عن حلول بديلة. ويستند هذا النموذج إلى نموذج موجود في سوق الكويت للأوراق المالية مع صناع سوق غير رسميين. ويقوم النموذج غير الرسمي المعتمد على إجراء مجاميع (غالباً مجاميع عائلية) اتفاقاً مع تاجر لتزويد السيولة للأسهم التي تنتمي لمجاميع. أما تفاصيل الصفقة فتختلف بحسب الحالة، ولكنها تتراوح إلى حدّ ما بين النموذج التركي والاسكندنافي. ولا بدّ من إيجاد طريقة لجعل هذا النموذج مقبولاً في السوق ومن قبل المشرع، كما لا بدّ من المحافظة قدر الإمكان على استقلالية التاجر عن المجاميع. وسيؤدي هذا على المدى الطويل إلى تعزيز الثقة بالنسبة للتدابير المتخذة من قبل المستثمرين لتصبح أكثر قبولاً من قبل المشرع.

ويكمن الحل المقترح بالنسبة للمشاكل المذكورة بانشاء صندوق قد تلعب المجاميع دورا كفيلا له وتتولى ضخ الأموال إليه. وسيلعب الصندوق بالتالي دور مزود السيولة في عدد من الأسهم كما سيشتري حجماً معقولاً من كل سهم حيث يمكن ان يلعب دور مزود السيولة. وسيسمح هذ بامتلاك الصندوق لأسهم يمكن بيعها في حال وجود طلب في السوق. ويعمل الصندوق على التنسيق مع شركة تداول مستقلة لإدارة الصندوق ولعب دور مزود للسيولة في عدد من الأسهم.

ما المجاميع؟

غالباً ما تكون المجاميع هي نفسها المجاميع التي نسقت مع مزود السيولة غير الرسمي، ومن المهم ان تنظر المجاميع إلى هذا على أنه استثمار طويل الأجل بهدف تحسين سوق الكويت المالي. ولفت التقرير إلى ان سوق الكويت للأوراق المالية تحتاج إلى إجراء مناقشات إضافية مع المجاميع لإيضاح إذا ما كان هناك اهتماماً بالمفهوم.

وتابعت الدراسة أنه تم اقتراح تولي الحكومة دور المجاميع، غير ان ناسداك أشارت إلى انها لا تمتلك أي فكرة عن التطبيق العملي لمثل هذا الحل. أما الحل الثاني الذي تمت إثارته فهو ان يستخدم الصندوق أسهم الخزينة. من جهتها، توصي ناسداك بعدم اتباع مثل هذا الحل، إذ ان مزود السيولة يجب ان يكون مستقلاً عن الشركة ومالكي الشركة.

الهيكل القانوني

وتطرقت الدراسة إلى الهيكلية القانونية لصندوق مزودي السيولة، مشيرة إلى انه لا بد من توافر قوانين وحدود واضحة على توجيهات وسياسة إدارة مخاطر الصندوق. وقد يتشابه من وجهة نظر دولية إلى حدّ كبير مع صناديق التحوط مع استراتيجية مزودي السيولة.

وحددت الدراسة بديلين من أجل تولي نشاط التداول الحيقيقي:

- أن يوكل الصندوق اجراء التداولات الحقيقية لشركة وساطة مستقلة.

- أن يوظف الصندوق فريق عمل صغير يتولى مهمة مزودي السيولة.

وأشارت إلى عدم وجود ترتيب مماثل في أسواق أخرى، ما يجعله تصميماً فريداً بالنسبة لسوق الكويت للأوراق المالية، غير ان مفهوم صندوق التحوط الذي يتمتع باستراتيجية استثمار محددة لمزودي السيولة ليس ببعيد. وحول الاتفاقيات والبنية التشريعية لبرنامج مزودي السيولة، أكدت الدراسة أن دور مزود السيولة يجب ان يقتصر على إبرام الصفقات كمزود للسيولة. ويتوجب على سوق الكويت للأوراق المالية أو المشرع التحقق من وقت لآخر حول نشاط التداول بهدف التأكد من ان مزود السيولة لا يستخدم استراتيجيات تداول أخرى تختلف عن نشاط مزود السيولة. وبحسب الدراسة يجب على الشركات التي تريد التنسيق مع مزود السيولة الاتصال بالمزود، وعندما يتوافقان سيتم التوصل إلى اتفاق تجاري بين الجهتين. وقد تنطوي هذه الاتفاقية على دفع رسوم من قبل مزود السيولة والشركة المدرجة، كما ستعمل البورصة على إنشاء تفاقية بين الجهتين.

3 أولويات

شددت دراسة «ناسداك» على أن التغييرات المقترحة في مجالات التداول في سوق الكويت للأوراق المالية تركز على ثلاث أولويات، هي كالتالي:

- إطلاق تغييرات طويلة الأجل ضمن مجال المنتجات الاستثمارية وتكوين السوق. وأشارت ناسداك إلى ان هذه المجالات ستتضمن تغييرات كبرى في سوق الكويت للأوراق المالية والسوق بأكمله وأن هذه التغييرات ستكون إلى حدّ ما خارج نطاق سيطرة سوق الكويت للأوراق المالية، إلا ان هذا لا يمنع أهمية مطالبة السوق بها.

- إطلاق مزودي السيولة، وهذه الخطوة ستشكل نقطة تمييز رئيسية في السوق الكويتي.

- إجراء عدد من التغييرات الصغيرة والمتوسطة في نموذج التدوال. ولن تكون هذه التغييرات جذرية كإطلاق مزود السيولة، إلا أنها ستساهم في تطوير السوق على المدى الطويل في ظل أهمية مواكبة سوق الكويت للمعايير الدولية في تطوير نموذج التداول.